牌桌上的超级杠杆

------ 许家印与香港三大富豪的秘密资本纽带

              文\李麒麟

       2023年9月28日，一则消息震动中外商业界：中国恒大集团董事局主席许家印因涉嫌违法犯罪，被依法采取强制措施。消息传出后，社交媒体上各种说法纷至沓来，有赞叹其商业帝国之庞大者，也有感慨一代枭雄黯然落幕者。在这场舆论风暴中，最令人唏嘘也最耐人寻味的一个话题浮出水面——许家印当年创业时，曾获得三位来自香港的神秘富豪倾力相助，这三人被称为许家印的“三大靠山”。

       而今，这三位身份显赫的香港富豪，一位已经去世，一位身体状况不佳、以轮椅代步，唯有一位安在，却也早已与恒大划清界限。这一命运的吊诡安排，恰如一部现实版的商业浮世绘。从河南太康县走出来的农村少年，究竟是如何与这些香港顶级富豪结成同盟的？这场跨越阶级与地域的资本联姻，究竟是江湖义气的帮扶，还是精心计算的棋局？故事，要从许家印创业生涯中最危急的时刻讲起。

孤注一掷：恒大上市背后的生死时速

       许家印1958年出生于河南太康农村，母亲早逝，由祖母抚养长大。他凭借自己的努力考入武汉钢铁学院，毕业后在河南舞阳钢铁厂工作了十年，从基层做到了管理岗位。1992年，受改革开放浪潮的鼓舞，他辞去稳定的工作，南下广州寻找机遇。1996年，他在广州创立了恒大地产的前身，从广州海珠区工业大道原广州农药厂的地块上，开发出第一个楼盘——金碧花园。当时恒大资金极度紧张，首期地价款500万靠银行贷款，开工建设则依赖施工单位带资，最终以每平米2800元的亏本价开盘，两小时便售罄，销售额达8000万元，为恒大积累了极其宝贵的“第一桶金”。

       到了2006年，许家印已经不甘于只在广州地产圈做一个普通玩家。那一年，为了冲击海外上市，恒大从美林、德意志银行和淡马锡三家国际投行拿到了4亿美元的融资，同时签下了一份代价高昂的对赌协议：如果恒大未能在2009年12月6日之前成功上市，许家印必须个人向资方补足70%的回报差额；在此期间，资方每年还可获得5%的优先股息。

       2008年，全球金融危机如海啸般袭来，香港股市暴跌，恒大的上市计划被迫搁浅。此时恒大的负债率已高达96%，资金链紧绷到项目可能随时停工的地步。根据对赌协议，一旦恒大最终上市失败，许家印本人将背负天文数字般的巨额债务，极有可能陷入万劫不复的境地。

       就在这个生死攸关的时刻，一位香港商界前辈为许家印打开了通往资本大门的第一道缝隙——这个人，就是英皇集团主席杨受成。

神秘的中间人：杨受成搭建的资源桥梁

       杨受成与许家印的交集，最早源于恒大早期楼盘推广时频繁邀请英皇旗下明星助阵代言，一来二去，两人便熟络了起来。2008年恒大上市受阻之际，杨受成主动出手，将许家印引荐进了香港最顶级的富豪圈层——以郑裕彤为核心的“大D会”。

       所谓“大D会”，得名于一种流行于香港富豪圈的扑克牌玩法——“锄大D”。新世界发展创办人郑裕彤生前热衷于这项牌局，经常拉上一帮城中富豪在自家豪宅中切磋牌技，久而久之形成了一个固定的小圈子，人称“大D会”。除了许家印，著名的“D脚”还包括郑裕彤的长子郑家纯、华人置业主席刘銮雄、中渝置地主席张松桥等。

       在杨受成的引荐下，初出茅庐的许家印敲开了郑裕彤的牌桌。坊间传闻，许家印在香港陪郑裕彤打了整整三个月的锄大D，牌局上的默契最终化为资本层面的信任。据许家印后来向媒体回忆，每周去郑家打牌已经成为固定日程，“坚持了三个月后，彤叔基本被我搞定了”。

       杨受成与许家印的合作并未止步于引荐。2014年11月14日，恒大地产发布公告，有意以9.5亿港元现金收购杨受成旗下新传媒集团74.99%的股权。此次收购让恒大在香港传媒领域成功落子，双方在股权层面深度绑定。此后新传媒几经更名，先后成为恒大健康和恒大汽车的上市平台，杨受成的影响力也随之延伸到恒大多元化布局之中。

       作为英皇集团主席，杨受成在香港和澳门拥有深厚的人脉资源和丰富的商业网络，这些资源为恒大在特定市场的扩张提供了间接助力。他是许家印进入香港顶级富豪圈的“领路人”，也是许家印身后那座默默运转的资源桥梁。

“彤叔”的关键一注：郑裕彤的资本入局

       真正改变许家印命运的，是郑裕彤那张沉甸甸的支票。

       在杨受成的引荐下，许家印最终获得了郑裕彤的信任与支持。2008年6月，郑裕彤通过旗下周大福出资1.5亿美元，并联合科威特投资局、德意志银行和美林银行等投资机构，总共向恒大注入了5.06亿美元的资金，换取恒大13.49%的股份。这笔巨额资金的注入，让恒大原本紧绷的资金链骤然松弛，负债率从高达96%一路降至65%，许家印也得以集中力量推进18个优势项目的开工。

       当然，郑裕彤的投资从来不是什么“江湖救急”，而是带有明确商业算计的资本博弈。新的对赌协议将上市期限延长至2010年3月，但回报率从70%提高到了100%——许家印如果未能按期上市，必须个人保证资方获得翻倍回报。郑裕彤手中的筹码从未离开过牌桌——许家印无论输赢，他都稳赚不赔。

幸运的是，2009年11月5日，恒大最终成功在香港联交所挂牌上市。当日开盘后股价一路上涨，收盘报4.7港元，较招股价高出34.3%，市值一举突破700亿港元，成为当时在港上市的最大内地民营房企。上市当天，郑裕彤亲自到场站台，许家印在港交所敲响开盘钟，两人并肩而立，彼时的关系可谓相当密切。

       郑裕彤对恒大的支持远不止股权注资。早在2008年4月30日，周大福就与恒大子公司签订合作协议，共同开发佛山和武汉两个项目，按6:4比例分配利润，同时提供贷款约7.55亿元人民币。此后，双方在项目层面持续保持深度合作。

       到了2015年，随着内地房地产市场的风向变化，郑裕彤开始大规模抛售内地资产。当年12月，新世界和周大福分两次将包括北京、上海、青岛、武汉、海口在内的10个内地优质项目打包出售给恒大，总金额高达339亿元。这笔交易不仅让郑裕彤家族轻松套现超过300亿，回笼了大量现金，恒大也借此获得了大批优质土地储备，双方各取所需。

       从2008年最初的1.5亿美元入股算起，郑裕彤通过减持股份、出售项目和持有债券三管齐下，累计从恒大身上赚走了超过200亿港元的真金白银。据分析，郑裕彤大约在2010年到2015年期间陆续清空了恒大的全部股份，加上分红回报，总计收益在80到100亿港元之间。郑裕彤自始至终都不是许家印的“恩人”，他只是一个精明的猎人，在恰当的时机将一头猛兽放进了自己的狩猎场。

       2016年9月29日，郑裕彤在香港因病逝世，享年91岁。10月13日出殡当天，李嘉诚、李兆基等8位顶级富豪亲自扶灵，整个香港的政商名流几乎悉数到场。许家印从内地专程赶到香港参加葬礼，为这位带他闯入香港顶级富豪圈的“彤叔”送上最后一程。然而，郑裕彤的离世不仅意味着一位商界传奇的谢幕，也让许家印失去了他身后那座最重要的“靠山”。

牌友变“战友”：刘銮雄的层层加注

       在许家印的三大“靠山”中，刘銮雄可能是最引人注目、也最具戏剧性的一位。

       刘銮雄与许家印的交集同样始于“大D会”的牌局。2009年恒大上市之前，刘銮雄通过郑裕彤的圈子认可了许家印的商业判断，认购5000万美元的基石股份，成为恒大的基础投资者。

       此后，刘銮雄不断加码对恒大的投资。2010年房地产调控政策收紧，恒大股价大幅波动，刘銮雄认购了总额约6亿美元的企业票据，为恒大提供了及时的资金支持。2011年5月，华人置业又以约38.75亿港元的价格收购了恒大在江苏启东项目的49%权益，帮助恒大缓解了当时面临的资金压力。

       2015年至2016年间，刘銮雄将华人置业旗下位于香港的地标性写字楼美国万通大厦、成都商住项目和重庆御龙天峰项目打包抛售，仅这三笔交易就让刘銮雄套现了207.5亿港元。而接盘方，正是许家印的恒大。这一操作让刘銮雄成功将内地资产变现退出，也给了恒大进入核心城市黄金地段的机会。

       真正的高潮出现在2017年至2018年间。2017年10月，华人置业发布公告称，自当年4月起已累计斥资约120亿港元购买恒大8.195亿股股份，持股比例约6.23%，加上执行董事陈凯韵的持股，总持股比例达到7%。此后刘銮雄夫妇继续大举增持，最终通过私人途径和华人置业累计增持恒大8.6亿股股份，总成本约为135.96亿港元，平均每股成本约15.8港元，持股比例一度达到约9%，成为仅次于许家印的第二大外部股东。在最辉煌的时刻，中国恒大的总市值曾一度超过4000亿港元。

       这些投资的回报一度令人瞠目。2017年10月恒大股价最高触及32港元时，刘銮雄夫妇持有的恒大股权浮盈超过122亿港元。到了2020年，仅恒大派发的分红就让刘銮雄夫妇收获了约17亿元人民币。

       然而，命运总在不经意间转向。当恒大从巅峰滑落，那些曾经让刘銮雄赚得盆满钵满的股份开始大幅贬值。2021年恒大债务危机全面爆发后，华人置业在2021年下半年开始大幅减持恒大股份，最终蒙受巨额亏损。据市场估算，仅此一项投资亏损就超过百亿港元。

       与此同时，刘銮雄自身的健康状况也在急剧恶化。据公开报道，他患有糖尿病、心脏病和肾衰竭等多种疾病，2015年曾接受肾脏移植手术，但恢复情况并不理想。近两年来，他多次被媒体拍到身穿病号服现身街头，走路不稳需要保镖和妻子甘比搀扶。每次出行都需要五名随从陪同，包括保镖、护士以及妻子。从昔日香港地产大亨、股市狙击手，到如今以轮椅代步的七旬老人，刘銮雄的境遇令人唏嘘不已。

“大D会”的落幕：资本同盟的终极溃散

       郑裕彤去世、刘銮雄健康恶化，而杨受成虽然依旧健在，却早已与恒大划清界限。至此，许家印身后的三大“靠山”全部离开了舞台——不论是以死亡、疾病还是抽身退出的方式。而失去了这层资本纽带的许家印和恒大，在外部环境骤变和自身激进扩张的双重打击下，最终未能逃脱崩盘的命运。

       从本质上看，这三位香港富豪对许家印的“相助”并非出于江湖义气，而是基于严密的商业算计。郑裕彤要的是翻倍的回报和对赌的保障，刘銮雄要的是股价的增值和项目的套现，杨受成要的是股权的深度绑定和资源的互通互换。恒大在他们手中，更多是一件被反复博弈的资本工具，而非需要倾力守护的“朋友”。

       但反过来，也正是这些精明的、冷酷的、却也是高效的资本运作，让许家印从一个河南农村出身的打工仔，一路跃升为中国首富，将恒大从一间小小的广州房企，推向了中国最大民营地产企业的巅峰。在那个中国房地产最疯狂的黄金十年里，许家印与香港富豪圈的同盟关系，成为一个时代的缩影——它见证了内地资本与香港资本如何在城镇化浪潮中交织、博弈、共享红利。

       如今，随着郑裕彤长眠于香港、刘銮雄拖着病体久未露面、杨受成早已抽身而去，而许家印本人也已身陷囹圄，这场始于牌桌、终于牌局的资本故事，终于迎来了它的终章。“大D会”的成员各奔东西，唯有一个问题始终悬而未决：倘若“彤叔”仍在，许家印是否还会走到今天这一步？没有人能够给出答案。历史不容假设，但在这段惊心动魄的商业传奇中，许家印与他身后三大“靠山”之间那些牌桌上的默契、资本中的算计、命运里的吊诡，仍将长久地留在人们的记忆里，成为一个时代不可复制的一个注脚。